Flash Trading. L’Europe risque-t-elle de subir une nouvelle instabilité financière ?

Roberto Fernandez

Depuis le début des années quatre-vingt, l’économie mondiale est marquée par la place grandissante prise par l’innovation financière. L’innovation financière est à la fois la cause et la conséquence de trois changements structurels majeurs : le développement de la finance quantitative et de produits structurés, l’essor des nouvelles technologies de l’information et des communications, et la libéralisation de l’économie.

L’innovation financière a eu comme principal objectif de faciliter le développement du crédit, mais aussi de repousser les limites de l’analyse et de la couverture des risques. Elle s’est développée sur la base d’utilisation de techniques actuarielles et d’ingénierie juridique et financière. Sans validation scientifique, il fut avancé que les innovations financières faciliteraient l’allocation des risques entre les agents économiques et que le partage des risques améliorerait le fonctionnement du système financier. Aujourd’hui, de nombreuses études mettent en avant l’augmentation du risque systémique (fragilisation de l’ensemble de l’économie et des finances publiques) résultant de l’innovation financière.

L’innovation financière a révolutionné la macroéconomie en permettant à l’extrême la liquidité des capitaux. Le capital réel (les machines, les bâtiments, les infrastructures de communication et de transport, mais aussi les compétences, les images de marques, etc.) n’est pas ou peu mobile et soumet par conséquent ses détenteurs aux contraintes sociales et politiques. À l’inverse, le capital financier est devenu extrêmement mobile et liquide. De ce fait, l’interconnectivité continue, immédiate et mondialisée des flux financiers créée le nouveau paradigme de l’économie mondiale nous imposant de repenser le rôle de l’État dans une économie mondiale « financiarisée ».

Cette « financiarisation » se réalise d’une double manière. En amont, en prenant le contrôle des sources d’épargne des ménages (et des systèmes d’épargne pension). En aval, en prenant le contrôle du capital de nombreuses entreprises évoluant, jusque-là, indépendamment des marchés financiers. Dans cette avancée de la « financiarisation », le trading à haute fréquence, dit le Flash Trading [1], représente aujourd’hui une avancée technofinancière majeure. En effet, le « krach éclair » du 6 mai 2010 a révélé l’ampleur de cette nouvelle réalité. Lors de ce crash, en 14 secondes, 27000 contrats furent passés pour un net de contrats non annulés de 200 unités [2].

Du côté de ses défenseurs, le Flash Trading contribuerait à l’efficience des marchés : meilleure liquidité de certains marchés, réduction du spread [3]. De plus, des études démontreraient que sur les marchés des changes ainsi qu’au Nasdaq, la négociation algorithmique [4] atténue la volatilité réalisée. Le Flash Trading semble néanmoins réduire la liquidité en cas de crise. De plus, il implique une forte concentration de « liquidity makers ». En effet, sur 12000 participants du marché E-Mini S&P [5], 30% de la liquidité serait réalisé par 15 opérateurs. Comme pour la titrisation, le Flash Trading pose dès lors la question de l’augmentation du risque systémique étant donné l’interconnectivité, l’automatisation et la vitesse d’exécution de ce type de trading. Le Flash Trading représente aujourd’hui 70% des négociations des actions américaines. Différentes études confirment que le Flash Trading représenterait déjà un tiers des opérations passées sur les marchés européens.

Le Flash Trading implique dès lors un enjeu majeur de stabilité pour l’Europe au regard de quatre types de risques majeurs qu’il sous-tend : un stress excessif pour l’infrastructure de marché ; un risque de comportement imprévu d’un algorithme ou ce qu’on appelle un algorithme fou ; l’éviction des autres intervenants du marché, notamment des investisseurs particuliers. Un quatrième risque est lié à la surveillance du régulateur. La vitesse et la complexité du Flash Trading rendent difficile, voire impossible, une surveillance efficace pour identifier des pratiques dommageables [6]. Enfin, le Flash Trading soulève la question de la dissimulation d’opérations frauduleuses dans l’exécution ultrarapide d’importantes quantités d’opérations. Ainsi l’avalanche des ordres noie des ordres suspects dans la masse puisque les plateformes de Flash Trading ne conservent pas les données avec un degré suffisant de précision et que les vitesses d’annulation sont extrêmement rapides.

Le Flash Trading représente dès lors une véritable innovation financière ouvrant la voie à une nouvelle forme d’arbitrage, y compris légale, en utilisant la vitesse d’exécution comme nouvelle frontière de la dérégulation financière.

[1Les transactions à haute fréquence, ou trading haute fréquence, se réfèrent à l’exécution à grande vitesse (en microsecondes) de transactions financières faites par des algorithmes informatiques. Les transactions à haute fréquence génèrent 73% du volume de négociation d’actions sur les marchés des États-Unis, pour une détention moyenne de 22 secondes en juillet 2011.

[2Didier Sornette, « Crashes and high frequency trading », Swiss Finance Research, aout 2011.

[3Le spread acheteur/vendeur est la différence de prix pratiqué sur un marché financier en fonction du sens de l’opération. Si un opérateur veut acheter une action à un moment déterminé il aura à payer un cours plus élevé que s’il entendait vendre la même action au même moment. La différence représente la marge financière de l’intermédiaire.

[4La négociation algorithmique est une stratégie de trading basée sur un algorithme paramétré sur le volume, le prix et le timing visé par un donneur d’ordre dans le cadre d’une opération d’achat ou de vente sur un marché financier automatisé.

[5E-Mini S&P est un marché lié au marché américain S&P 500 du Chicago Mercantile Exchange.

[6Les pratiques dommageables relèvent principalement d’une intention de manipulation du marché en forçant le prix à la hausse ou à la baisse en inondant le marché d’ordres d’achat ou de vente. Ces ordres sont automatiques fermés le jour même car il n’y a pas d’intention de garder une position par le tradeur. Ces pratiques peuvent provoquer une spéculation sur le prix réel d’une valeur financière ainsi que la manipulation de la perception des participants sur la réalité de la liquidité d’un marché (facilité avec laquelle le vendeur ou l’acheteur sur un marché financier trouvera une contrepartie). Cette manipulation de la perception de la liquidité peut pousser certains tradeurs à acheter des actions ou contrats qu’ils pensent pouvoir revendre facilement.